BCE | 09 Febbraio 2015

Il Quantitative Easing a nudo

La Bce di Mario Draghi vara il Quantitative Easing. Pregi e difetti di una manovra che ha lo scopo di aumentare liquidità e rilanciare l'economia

di GERARDO COCO

Credo quia absurdum (credo perché è assurdo) fu la famosa affermazione dell’apologeta del II secolo, Tertulliano, per il quale una verità di fede è da considerarsi tanto più vera quanto più è assurda per la ragione. E’ lo stesso atteggiamento fideistico che si ha rispetto al quantitative easing (QE). Qual è l’assurdità a cui bisogna credere? Che una banca centrale possa resuscitare l’economia acquistando il debito di governi insolventi ceduto da banche e altre istituzioni in cambio di potere d’acquisto creato dalla banca centrale stessa. L’operazione mira al portofolio rebalancing: le banche trasferiscono il ciarpame sovrano dai loro bilanci a quello della banca centrale in cambio di denaro finto. E questa manovra contabile sarebbe fonte di prosperità? Dobbiamo credere che consentirà al sistema industriale europeo, costituito da piccole e medie imprese, di avere accesso al credito per aumentare produzione, occupazione, pagare salari e debiti?  Non avverrà nulla di tutto questo perché il QE è appunto una tecnica di riequilibrio finanziario: il denaro di nuovo conio versato alle banche verrà impiegato per acquistare titoli finanziari che rendono di più di quelli ceduti alla banca centrale e che senza il suo intervento sarebbero illiquidi in quanto il mercato è sempre più orientato a considerarli spazzatura. Questa è la ragione per cui è sufficiente il semplice annuncio di una manovra espansiva per far impennare le borse. Quando il governatore della BCE Draghi ha varato il piano di acquisto di titoli governativi (e debiti privati) per 60 trilioni al mese a partire da marzo, l’elite finanziaria ha esultato. Grazie Mario! Grazie di liberarci dal rischio di titoli illiquidi e senza rendimento per sostituirli con titoli più liquidi che rendono di più. Questo, e soltanto questo è il quantitative easing: il tentativo di salvare un sistema che non funziona. Eppure la stampa, ormai trasformatasi in un sistema di pubbliche relazioni della banca centrale europea e della sua vestale, ha applaudito la manovra come la salvezza dell’eurozona. Il totale di 1,3 trilioni da erogare in 18 mesi è pari a circa il 10% del PIL dell’eurozona. Per dare un’idea: diviso tra i 340 milioni di abitanti, fa 3000 euro per abitante. Ma si tratta del solito “pollo statistico” perché a beneficiare del “pompaggio” sarà il proverbiale un per cento e i governi il cui costo del debito diminuirà. Ma proviamo a fare un quadro ragionato di tutta la situazione.

Espansione monetaria. A differenza di quel che comunemente si crede, chi crea l’offerta monetaria cioè la dotazione di mezzi di pagamento nella forma di credito o di banconote, non è la banca centrale ma le singole banche. La prima ha solo il potere di influire sulla base monetaria, costituita dalle riserve bancarie, ossia i depositi che le banche hanno presso la banca centrale e che rappresentano la base per l’espansione del credito. La banca centrale, tramite il QE, aumenta solo la base monetaria cioè la liquidità delle banche. Ma non è affatto pacifico che questa liquidità si tramuti in offerta monetaria cioè in mezzi di pagamento richiesti dall’economia reale. Sono le banche che, espandendo il credito, hanno il potere di aumentarla. Ma se il credito va alla finanza piuttosto che all’industria, l’offerta monetaria non aumenta e la moneta “non circola”. Inoltre né la banca centrale né il sistema delle banche controllano la sua velocità di circolazione: questa dipende dalla propensione dei soggetti economici ad indebitarsi e a spendere. Se non percepiscono prospettive di sviluppo ma solo incertezza e rischio, non si indebiteranno per investire. E’ la trappola della deflazione. I QE non sono mai una buona notizia per l’economia reale. Il denaro non resta inoperoso nelle riserve bancarie ma va a puntellare il sistema finanziario che rappresenta il “collaterale” che, al posto dell’economia reale, garantisce l’euro. Ma questa finzione non può durare a tempo indeterminato senza annientare l’eurozona.

Tassi di interesse. La riduzione del tasso di interesse ufficiale tramite il QE dovrebbe stimolare investimenti e consumi. Ma le riduzione seriali dei tassi mandate ad effetto sin dal 2012 dalla BCE non hanno stimolato un bel nulla. Ora, con tassi prossimi allo zero c’è ancora meno spazio per stimoli. Le banche continueranno a non erogare credito perché sono sottocapitalizzate, hanno un bilancio con in media, una leva finanziaria di 26 a 1 (ogni euro di capitale garantisce 26 di prestito), troppo fragile per finanziare un sistema industriale di piccole e medie aziende a loro volta non in grado di dare garanzie reali. La media ponderata del debito sovrano ha una redditività inferiore all’1%. Se interessi così bassi non sono riusciti a far ripartire l’economia europea, hanno però incentivato il debito dei governi che, insieme alla pressione fiscale, è l’ostacolo principale allo sviluppo economico. Non sarebbe molto più efficace del QE una riduzione del carico fiscale? Certo, ma cosa ci guadagnerebbero le banche e la finanza? Chi sosterrebbe il valore del finto collaterale che puntella la moneta unica?

Svalutazione dell’euro. Questo obiettivo dovrebbe far aumentare l’export. Ma la maggior parte dell’interscambio commerciale è tra gli stessi paesi membri e quindi tale effetto sarà irrilevante e nella misura in cui ci sarà, peggiorerà le ragioni di scambio col il resto del mondo. L’euro si sta avviando alla parità col dollaro: è bastato l’annuncio del QE per svalutarlo dell’11,5% e siccome quasi tutte le materie prime sono quotate in dollari, il prezzo pagato dall’eurozona aumenterà in proporzione all’apprezzamento della valuta di riserva.

Carry trade. Tassi ufficiali al limite dello zero rendono l’euro moneta ideale per il carry trade che consente alle banche di investire la liquidità del QE in altre valute a rendimento più elevato. Per quale motivo, infatti, dovrebbero continuare ad acquistare debito sovrano in un euro in via di svalutazione, e ignorare ad. es. il dollaro in via di apprezzamento e a maggior rendimento? Acquistare bund tedeschi a 5 anni che danno interesse negativo significa conseguire una perdita netta. La tendenza che si sta profilando è ormai quella in atto in Giappone: il mercato del debito non esiste più e le banche centrali dovranno assorbirlo a tasso zero. Abbattendo i rendimenti sul debito, il QE ha decretato l’eutanasia del risparmiatore.

 Ramificazioni globali. Il QE accentuerà la guerra valutaria che ha destabilizzato il sistema monetario internazionale. Appena dopo il suo annuncio le banche centrali del Canada, Danimarca, Turchia, India e Perù hanno pianificato tagli ai tassi di interesse e espansioni monetarie. Le valute dei paesi emergenti stanno crollando: il real brasiliano ha perso il 20%, il dollaro australiano il 16% e così via, facendo apprezzare ancora di più il dollaro e quindi il valore del debito dei paesi indebitati in questa valuta che rischiano col default di far implodere tutto ciò che è stato finanziato in dollari con gravi conseguenze per le banche europee.

E il mercato dei derivati triplicatosi dal 2008 sempre grazie ai QE (USA, Giappone, UK), garantito dagli stessi titoli di debito a loro volta garantiti dalle banche centrali, ma il cui valore non ha più nulla a che fare con la realtà? Non c’è assolutamente nessun modo di sanare questa situazione sempre più incendiaria. Dovrà per forza seguire il QE2, e poi forse il QE3..con tutto il corredo di conseguenze già illustrate ma sempre più letali.

Nulla è stato risolto dal 2008. Da allora tutti i parametri economico finanziari sono peggiorati. Eppure i sostenitori del pompaggio monetario, ignorando le dinamiche distruttive che comporta, rimangono fiduciosi. Credo quia absurdum.


GERARDO COCO

Economista e consulente industriale, laureato in economia all’Università Bocconi di Milano ha proseguito gli studi economici e finanziari in Inghilterra. Ha una vasta esperienza in economia internazionale. Ha lavorato per diverse multinazionali in posizioni di responsabilità e ha costituito negli Stati Uniti una fondazione riconosciuta dalle Nazioni Unite per lo sviluppo economico nei paesi emergenti. Ha tenuto conferenze sullo sviluppo alla Columbia University di New York, al Mit di Boston e alle Nazioni Unite. Fa parte del comitato scientifico dell’università popolare Unimeier di Milano dove tiene corsi di economia e finanza rivolti agli imprenditori.

 

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